引入外资上市公司陷股改困境思维导图

上市公司股改已过七成，但在可数的几家啤酒上市公司却另有景象：一直拒绝外资进入的燕京啤酒(000729)和它控股的惠泉啤酒(600573)股改进行得一帆风顺，而那些世界啤酒巨头成为战略投资人的上市公司则一并陷入股改困境。

拥外强以自重，是许多中国啤酒企业的攻城之策。但不论是被中国人视为最有价值品牌的青岛啤酒(600600)，还是远居于巴山的重庆啤酒，他们当年精心设计，在不失控股权的情形下，借力海外战略投资人整合市场的行动，使今天的股权分置改革陷入困境。大股东地位受到威胁。

改还是不改?这是个哈姆雷特式的难题。

中国的啤酒行业竞争已经进入到最后的资源拼抢时刻，在全国，各大啤酒企业争先并购行业内部存量资源，扩展原有产能和网络，此时不股改就如同自断血脉。

但股改后，外资会成为中国啤酒业的主导力量吗?

沉默的并购狂人

延宕多时的重庆啤酒股改方案终于在第38批名单中露面，但公司第二大股东，持有19.51%股权的苏格兰#zhPoint#纽卡斯尔股份有限公司(简称苏纽)这时选择了沉默，没有对股改方案表态。

在中国啤酒市场波澜壮阔的并购浪潮中，世界第六大啤酒厂苏纽与位于第二集团的重庆啤酒注定只是配角。

但是在2003年，一场总价5.25亿元、国有股转让溢价率320%的收购案，仍让有“并购疯狗”之称的苏纽赚足市场的眼球。但那时他们肯定不会预见到，在中国还要再经历股权分置改革这道关口，更不会料想到他们花费不菲后获得的股权要被稀释掉。

提出重庆啤酒股改动议的非流通股股东包括重啤集团、西南证券有限责任公司和其他非流通股股东。其中，“其他非流通股股东”合计持股比例为5.03%，苏纽显然并不在此列。

花了大钱的二股东不配合股改，大股东只能主动出击，先收集股份，再进行股改。

从26日公布的公告来看，重庆啤酒第一大股东重啤集团，已经于2006年6月23日分别与合川市银源商贸有限公司、重庆国嘉置业公司、重庆市渝北区糖酒有限责任公司、北碚玻璃器皿厂、重庆兴华民族经济技术开发公司、重庆石桥企业总公司、重庆工具五金工业公司进出口公司共7家企业签订了股份转让协议书。

这7家将分别把其手中持有的重庆啤酒法人股有偿转让给重啤集团。每股转让价格为4元，比净资产价格溢价44%。总计转让了381.275万股。由此，重啤集团在重庆啤酒中的股份数额达到9236.025万股，占总股本36.04%。

重庆啤酒设计了用资本公积金向全体流通股股东转增股份的方案，转增比例为每10股转增股本3.15股，相当于流通股股东每持有10股流通股将获得非流通股股东支付的2股对价股份。

如此算来，7800万股流通股可以获得2457万股转增股份。公司的总股本扩大到2.808亿股，重啤集团还是持有32%左右的股权份额，比外资股东多出12%。

外资阻碍

尽管许多中小股东对重庆啤酒低开的对价不甚满意。但或许这也是由于外资介入，重庆啤酒不得不采取的手段。

最初，苏纽公司并不表态股改动议。但在超过三分之二的内资非流通股东通过股改方案的情况下，外资股东也不得不接受股改条件。

到截稿时为止，对于另外100多家非流通股东是否已经表明态度，重庆啤酒还未给予答复。重庆啤酒股东大会将在本月底进行。

按照重庆啤酒的计划，未明确表示同意本次股改方案的非流通股股东所持有的非流通股份，有两种解决方案：或以持股成本加相关银行利息额或者净资产的价格2.77元向重啤集团出售，或在禁售期满后30日内按照每股持股成本加相关银行利息额或者当期每股净资产价格向重啤集团出售。

但是回看当年，苏纽不惜重金买下重庆啤酒股权，是以国外并购市场常用的未来收益法，重啤因此卖出了高价。苏纽天价收购，看中的是重啤“走出夔门，沿长江流域发展”的战略和酒吧战略。此前，这两大战略一直远离公众视线，而正是这两大被忽视的战略，可能对中国啤酒格局带来重要影响。对苏纽来说他们不希望看到未来的不确定性。

高度分散的重庆啤酒的非流通股东既给重庆啤酒集团留下了回购的可能，对苏纽也有同样的机会。

青啤的宿命

与重庆啤酒相比，青岛啤酒情况似乎更加复杂。

“我们到目前为止还没有任何股改日程计划表，也不知道最后的方案如何。现在有关部门正和青岛国资委商量中。”青岛啤酒(600600)证券咨询办公室的一位人士对《财经时报》称。

青岛啤酒迟迟按兵不动，不仅是因为其A H的两地上市问题，大股东更担心的是，股改后青岛啤酒有被海外战略投资人掌握控股权之虞。

A-B公司分两次支付，在交易完成时支付1.164亿美元，在之后的12个月内再支付6520万美元。债券在协议规定的7年内分三次全部转换成股权，A-B公司在青岛啤酒的股权比例从4.5%增加到9.9%，再到20%，并最终达到27%，增持的所有股份均为在香港联交所上市的H股。

但本来要在7年内完成的转股，A-B公司在3年之内就将所持可转债全部转换为3.08亿股H股了。青岛啤酒的总股本也由此增至13.08亿股，包括此前持有的股份，A-B公司合计持股比例增加至27%，而作为大股东的青岛市国资委持股比例则下降至30.56%，与A-B公司仅差3.56%。

彼时国内啤酒业的收购大战已经风起云涌，而青岛啤酒是当时抢滩先锋。从1996年开始的急风暴雨式的并购活动为其带来的财务压力与日俱增，现金流几近断裂。股价下挫，在二级市场上的再融资能力几乎丧失。

于是青岛啤酒做出了一个现在看来是祸福难料的决定：向A-B公司定向增发融资，以解燃眉之急。其时青岛啤酒H股每股股价3港元多，而分三批向A-B公司定向发行的可转债的转股价格是每股4元。这在当时来说，是相当合算的。

当时的协议不可谓不严密，协议中约定，A-B公司在持有青啤27%的股份之后，将不再收购任何更多的股份。同时，还将A-B公司7%的投票表决权转让给青岛市国资委。

在股权分置改革的冲击下，当年苦心进行的股权安排，成为一道一突即破的“马其诺防线”，青岛啤酒国资大股东微弱的持股优势有可能在顷刻间化为乌有。

目前看来，对青岛啤酒来说，单纯采取送股的方式，如果按照10送2的方案，青岛市国资委的持股比例就将与A-B公司持平。对价再提高，青岛啤酒更是吃不消了。而是否以其他方式进行股改，例如送现金以及发行权证，青岛啤酒并未透露。

有消息称青岛啤酒目前也在与另几家社会流通股股东进行沟通，希望能够回购部分股份。但回购的成本也不低。

青啤其余三家法人股股东共计持有5313万股，青岛市国资委如能顺利收购，其股份比A-B公司可多出9973万股，即使向流通股股东支付6000万股左右，青岛市国资委持股仍可高出A-B公司3973股，持股比例仍可保持在30%以上，其大股东地位可保。

链接

啤酒业“并购疯狗”苏纽与A-B

作为全球第六大啤酒厂商，苏#zhPoint#纽和大多数知名企业一样，并购与整合是其成长历程中的永恒元素。

纽卡斯尔的历史可追溯到1749年，前身是在爱丁堡的威廉#zhPoint#杨戈尔酿酒厂，早在1803年就买下一家酿酒工厂，留下首次并购的记录，后来这一记录被不断续写。

安海斯-布希公司(Anheuser-Busch，简称A-B公司)于1852年创立，总部位于美国密苏里州圣路易斯市，旗下有世界最大的啤酒酿造公司，美国第二大铝制啤酒罐制造厂等。安海斯-布希公司出产的百威啤酒(Budweiser)名扬世界，深爱各国消费者喜爱。

安海斯--布希公司年产啤酒1300万吨，自1957年以来啤酒产量一直居美国行业之首，占美国啤酒市场份额的46%，并以绝对优势控制着世界9%的啤酒市场。

安海斯-布希公司于1981年成立了安海斯-布希国际公司(Anheuser-Busch International Inc.)，专门负责开拓国际市场。目前，该公司的啤酒已销往世界80多个国家和地区，并已在包括中国在内的11个国家设厂生产啤酒。