信息披露民事侵权责任的构成思维导图

证券的发行和交易是一个非常复杂的过程，由于存在着原、被告之间的专业、技术、信息上的严重不对称性，为了维护公众投资者的利益，就违法行为过错的举证而言，各国证券法在确定证券发行人之外的人员的归责原则时，基本上都采取了过错推定的原则。也就是说，他们只有能够证明自己恪尽职守和合理调查才能免除承担责任。因此，受害人不需要负担证明违法行为人具有过错的举证责任。

我国证券法第63条规定：“发行人、承销的证券公司公告招股说明书、公司债券募集办法、财务会计报告、上市报告文件、年度报告、中期报告、临时报告，存在虚假记载、误导性陈述或者有重大遗漏，致使投资者在证券交易中遭受损失的，发行人、承销的证券公司应当承担赔偿责任，发行人、承销的证券公司的负有责任的董事、监事、经理应当承担连带赔偿责任。”这条规定并未以故意和过失为责任的成立条件，按本条规定只要存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，致使投资者在证券交易中遭受损失的，发行人、承销的证券公司应当承担赔偿责任。此种过错实际上是一种推定的过错。关于专业中介机构，我国证券法第202条规定“就其负责部分的内容弄虚作假……造成损失的，承担连带赔偿责任”。这一规定，表明了中介机构只有在故意的情况下，才承担责任。要求受损失的投资者证明中介机构故意弄虚作假十分困难，这显然不利于保护投资者的利益。有学者认为应当将“弄虚作假”，改为“不实陈述”。笔者认为过错推定有利于减轻投资者的举证负担，实现实质意义上的公平。

传统民法上的因果关系是指行为人的行为与损害事实之间的因果关系，是将行为人的行为作为因果关系中的原因对待的。信息披露民事责任的因果关系要件中，除了被告的不实陈述外，原告的“信赖”是更重要的因素。因为信息披露并不能直接导致财产上的损失，它必须因投资人的信赖并依据披露的信息而进行投资才可能给投资者造成损害。

在证券市场交易中，由于股民和上市公司之间并没有发生直接交易，常常是通过经纪人、证券公司等来成交的，所以受害的股民在因果关系的举证方面经常遇到困难。因为原、被告之间存在着在专业、技术、信息上的巨大差距，要求原告提供“信赖”被告不真实说明的证据，无疑是加给原告的一项不可克服的负担，在“红光索赔案”中，因果关系问题便成为了法院驳回原告起诉的理由之一。在审理该类赔偿案件中，国外多采取一定条件下因果关系推定的原则。我国可以借鉴美国市场欺诈理论，将举证责任在一定条件下倒置，来减轻原告的举证责任。

对于发行人，美国1933年证券法规定，一个发行人被告只有在其证明原告的购买证券时已经知道有重大不实陈述或遗漏时，才能不承担责任。除发行人以外的其他当事人，各国的证券法一般规定，若无过错并已尽相当注意、恪尽职守，则可免除或减轻赔偿责任。我国证券法对抗辩事由无专门规定。虽然我国目前上市公司、证券中介服务机构违法现象十分严重，但对合法经营者的利益也应当给予适当的保护。在打击违规者的同时，规定免责条款，可以保护和鼓励合法的经营者。我国可以在借鉴其他国家成功经验的基础上，作出相应的免责条款和规定。

(1)连带责任还是按份责任。信息披露侵权行为非某一个体所能完成。那么被告究竟应该承担按份责任，还是连带责任呢？根据我国证券法第63条、第202条规定，有关人员及专业机构和人员就其负有责任的部分承担连带责任。连带责任的优点是，增加了原告的范围，从而增大了投资者获得全部损失赔偿的可能性。但连带责任很有可能导致只有较小过错的被告承担过大的赔偿责任。由于我国证券市场存在严重的诚信问题，让有过错的被告承担损失总比让无辜的原告承担损失显得合理，笔者认为在我国实行连带责任是必要的。

(2)损害赔偿额的计算。证券交易的民事赔偿的目的是为了补偿投资者的损失，而非进行违规惩罚。我国证券法未规定损害赔偿额的具体内容。从不同的角度出发人们常常会提出许多各不相同的计算方法。与美国等比较成熟的证券市场相比，我国的证券市场是一个弱式有效市场，股价通常脱离公司业绩，以股票的实际价值作为计算基数，肯定难以找到标准。笔者认为按照市场实际价格的差价计算原告的实际损失，或计算被告的非法所得数额是相对来说比较容易操作的方法。按照被告非法所得数额赔偿，投资者只要能证明自己在不实信息发布至不实信息被纠正时止，因信赖披露的信息进行证券交易或者持有证券而受到损失，就可以从非法所得的数额中，按比例得到自己的赔偿。这种方法的优点是比较简便，在证据收集方面律师或法院可以直接运用证监会的调查取证资料和有关交易资料，但投资者的损失有可能不能得到足额补偿。按照市场实际价格的差价计算原告的损失，只需计算证券买入卖出的差价即可，起始时间点为信息披露之日较妥。