项目融资方案设计研究(生物技术企业)思维导图

项目融资，是最近几年在生物技术产业中兴起的一种新型的以研究项目为标的的融资方式，它所特有的融资门槛低、开发风险分担、表外融资和有限利益分享等特点，深受生物技术企业的欢迎。在项目融资中，融资方案的设计质量决定了生物技术企业能否发挥项目融资的优势，并从这种新型的融资方式中受惠。目前，比较常用的项目融资方案主要是融资性技术合同、分立式项目融资和跟踪股票。本文就以这3种项目融资方案为基础，研究了它们各自在生物技术企业融资中所表现出的优势和特点，以及它们在国内外应用的一些情况。

生物技术是21世纪高新技术发展最重要、最前沿的组成部分之一。由于它与人口问题、人类生存和健康问题、粮食问题、资源问题、生态环境保护问题都密切相关，所以世界各主要工业化国家都把生物技术作为21世纪的主导产业来开发。

在目前情况下，中小生物技术企业常用的融资手段主是银行贷款和引入风险投资。但这些手段都在不程度上存在某些缺陷：中小生物技术企业在寻求银行贷款时常常会发现没有可以用于长期抵押的资产，也难以找到愿意为它们提供担保的企业或金融机构;而战略风险投资以入股的方式进入企业，稀释了原有投资者对企业的控制权，同时也取得了对企业未来收益的无限分享权，这使很多生物技术企业创始人面对风险投资举足不前。

其实，中小生物技术企业完全可以通过采用传统大型工程建设中的项目融资来限制战略风险投资者对企业的控制和对未来收益的分享程度，从而为企业营造一个更加宽松、更富弹性的融资环境。虽然项目融资的成本比较高，但它确实可以提高企业融资的成功率，降低企业从事技术开发所带来的破产风险。

“项目融资”的基本特征是：融资不是主要依赖项目发起人的信贷状况或所涉及的有形资产。在项目融资中，提供优先债务的参与方的收益在相当大程度上依赖于项目本身的效益，因此，他们将其自身利益与项目的可行性，以及潜在不利因素对项目影响的敏感性，紧密联系起来。

生物技术企业项目融资优势

与传统融资方式比，生物技术企业采用项目融资有以下一些优势：

1、项目融资成功与否与项目发起企业的资信状况关系不大，有利于提高中小生物企业的融资成功率;

2、项目融资是一种有限追索权的融资方式，从而为融资的生物企业提供了一道“破产防火墙”，有利于高风险生物技术开发过程中的风险分担;

3、项目融资是一种表外融资，有利于降低生物企业的负债比率，争取其它形式的融资;

4、项目融资是一种针对特定项目的有限利益分享型的融资方式，不会削弱原有股东对企业的控制权和其它项目利润的分配权。

与传统融资方式不同，由于项目融资是以生物技术企业内部的项目包为单位的，因此，企业必须采取各种措施为项目包建立风险和利益的隔离机制。之所以要把项目同企业隔离，是因为：如果不把项目包的收益与企业其它经营业务和开发项目的收益隔离开来，企业就可能面临利润外流的损失;而不进行风险隔离，项目包的偿债责任不能转离企业，其开发不确定性所产生的风险倒流企业，就会给企业带来偿债压力，甚至造成破产的危险。由此可见，项目融资方案设计的好坏，直接关系到生物技术企业融资的质量和企业未来的发展前景，是整个融资环节中的重中之重。

纵观全球生物技术产业，目前比较流行的项目融资方式主要有：融资性技术合同、分立式项目融资和跟踪股票等几种。

技术开发合同融资

毫无疑问，这样的融资方案对生物技术企业，特别是中小企业十分有利――投资者几乎承担了项目开发的全部费用和风险，而企业又可以从巨额产品销售收入中分得一杯羹来进行资金积累发展壮大。但也因此，投资者对项目的确定性的要求相对较高，候选项目越成熟，投资者愿意支付的费用也就越高。在美国，大制药公司是这种项目融资方案的主要投资人。据bioworld financial watch的统计数据表明，仅在1998年中，制药公司与生物技术企业之间的这类融资活动就有221起，合同总涉及金额高达37亿美元，其活跃程度可见一斑。

分立式的项目融资

生物技术企业和投资者共同出资为待融资项目成立一个项目子公司。该子公司将是一个有自己股票的独立企业，从而拥有独立的董事会和管理团队。在融资过程中，生物技术企业向子公司投入专利资产或待开发的项目资产，投资者则提供现金。这些现金可能完全留在项目公司中用于融资项目的开发之用，但最常见的情况是：子公司通过某种价款支付形式将一部分资金回流至母公司，用于母公司其它项目的开发和日常经营。项目子公司从母公司中分立后，母公司一般仍将持有子公司大部分的股权，这为今后第二轮、第三轮的项目融资提供了可能。

由于能进行分立式项目融资的企业，都是些具有一定研发经验和科研实力的较成熟的生物技术公司，因此，投资者也更乐于向分立后的项目子公司提供资金。以下是一组2001年第三季度美国生物技术企业分立式项目融资的数据：

时间母公司项目公司融资金额项目领域

(百万美元)

2001.7 glaxosmithklineaffymax51生物制药

2001.7 gene logic inc.metrigenix inc.15dna芯片

2001.8 pharmacia corp.biovitrum ab 130 新陈代谢

2001.9 caliper technologiesamphora discovery 25化学基因库

2001.9 tularik inc. cumbre inc.26* 抗菌、抗生素

注：*仅含2001年tularik inc.为cumbre inc.进行的第二次融资资料来自recombinant capital

在项目包的组成上，生物技术企业应该挑选技术相关性高、设备通用性强的项目。一来，这可以减少项目分离后因设备减少而对企业其它研发项目的影响;二来，也可以减轻分立企业维护设备的费用，有利于新企业研究资源的集约化。当然，母子公司之间可以通过一些合作协议来共享一些研究的基础设施，这可以为新生的项目公司省下一笔不小的开支。

分立式的项目融资方案，为项目公司和生物技术企业之间加入一道“破产防火墙”。项目包从母公司转入子公司后就不再是原企业的资产了，与项目有关的债务性融资也与原企业没有任何关系，一旦项目失败，子公司进入清算，母公司只需以其在子公司里的所拥有的全部权益为限额承担有限责任，其它投资者和债权人无权要求母公司承担超过其所有权益之外的任何应由子公司承担的债务责任，从而起到了保护企业其它资产、限制风险规模的作用。

生物技术企业在进行分立融资时还可以用一些条款来保护自身的利益，这主要包括：保留子公司开发专利的优先使用权，保留按一定价格从投资者中赎回子公司股份的权力，与子公司签订其它技术合同以限制资金外流等。

项目公司分立后拥有了自己的股票，从而使股票期权能够更紧密地把子公司成员与项目的未来收益结合起来，这为招揽和保留核心科学家、高级研究人员和高层管理人员，激励他们尽可能快地完成开发任务提供了强有力的手段。因此，子公司的项目的研发效率和经营业绩，也往往好于采取其它项目融资方案时的情况。

跟踪股票(tracking stock)

跟踪股票最早诞生于美国，1984年通用汽车在为收购电子数据系统公司(electronic data systems)和休斯航天公司(hughes aircraft)而进行的筹资活动中，首次发行了这种股票。

在整个筹资过程中，投资者购买跟踪股票从而成为生物技术企业的普通股东，其股票所代表的企业资产，仍是企业全部资产的一部分而不只是项目分部资产的一部分，但与普通股票不同，跟踪股票的股利来源于与之相联系的项目分部，而与项目之外的企业其它经营所得无关。因此，跟踪股票的最大特点就是：将企业的资产所有权与收益权相分离。其操作思路表示如下：

与分立式项目融资相比，发行跟踪股票融资主要有以下一些优势：

1、资源配置上的优势。在分立融资中，生物技术企业如果想调整母子公司之间各种资金、物资、人力和能源等资源的配置，就必须通过协议、合同等法律形式。而发行跟踪股票的项目分部，由于并没有从企业中独立出去，因此企业在该分部与其它项目之间的资源分配不需要任何外部形式，因此将更加方便和高效。

2、管理的集约化。从分立融资和跟踪股票两种项目融资的实现方式中很容易看出，前者由于存在母子两家相互独立的企业，因此必定会存在两个管理团队，而后者则只需要一个企业管理团队就可以了。毫无疑问，集约化的管理既降低了管理费用的支出，也提高了企业计划与决策的贯彻效率。

3、资本集群效应。中小生物技术企业在融资时的一大困境就是企业规模小、信用等级低，因此难以在公开资本市场中进行各种低成本的融资活动。而跟踪股票的出现，为企业提供了一个不需要拆分就可以进行项目融资的手段，既可以把对某些特定项目分部感兴趣的投资者吸引过来，又不用像分立融资那样削弱自己的资本规模，从而为提高企业信用等级、获得更低成本的各种债务性和股权性融资，提供了有利条件。