反收购：全流通之路如何走？思维导图

操作性有待增强

“都是些原则性很强的话。”宏源证券首席律师占小平向记者指点《上市公司收购管理办法》中关于反收购的规定，作出了这样的评论。

《收购办法》第33条规定：“收购人作出提示性公告后至要约收购完成前，被收购公司除继续从事正常的经营活动或者执行股东大会已经作出的决议外，未经股东大会批准，被收购公司董事会不得通过处置公司资产、对外投资、调整公司主要业务、担保、贷款等方式，对公司的资产、负债、权益或者经营成果造成重大影响。”

“这表明了监管层对上市公司反收购的态度，就是鼓励收购，限制反收购，尤其是以上市公司管理层为行为主体的反收购。”天道并购网CEO俞铁成认为，这一规定将使以损害公司财务状况为手段的反收购策略———“焦土政策”失去用武之地。但占小平认为，这个“好”规定的实践效果可能因为它的不够细而打折扣。“怎样才算‘重大影响’？没有明确的说法，评判起来就会有不同的标准，其间的差异可以非常大。”

在中国证监会不久前举办的《收购办法》培训班上，来自券商投行和投资咨询公司的从业者将提问的焦点集中在操作性很强的一些具体问题上，比如什么样的反收购措施是允许的，什么样的是不允许的。这些问题从《收购办法》本身很难找到非常明确的答案。

立足实际监管反收购

“对反收购采取什么样的监管态度,最关键是取决于上市公司的治理结构是否成熟和完善。”联合证券并购与私募融资总部总经理刘晓丹认为，目前我国上市公司治理结构还不完善，内部人控制现象严重，对于董事责任完善的司法监督体系没有建立；如何防止董事权利滥用，保障中小股东的利益，便成为监管层要面对的问题了。

在公司治理缺乏外部有效监督的情况下，“敌意收购”是能够促使完善治理的一种外部压力。“因此如果赋予管理层太多反收购的权利，一方面不利于‘敌意收购’发生，同时也很难保障反收购的措施是否代表了全体股东尤其是中小股东的利益。”刘晓丹表示，目前监管层对反收购采取不鼓励的立法态度，应该说是基于现阶段我国上市公司治理现状的一种阶段性的监管举措。

“在收购与反收购过程当中，各种反收购的手段和举措都会在一定程度上阻挠和延缓收购，但都不是取胜的最决定性的因素。”刘晓丹认为，控制权争夺过程中制胜的关键还是在表决权上取得优势。她表示，虽然现有的监管对管理层反收购作出严格的限定，但这并不意味着上市公司在面对“敌意收购”的时候便无所作为，“要想反收购成功，最根本的还是争取更多的股东在表决权上的支持，而现有法律对此又是完全支持，比如征集委托投票权，或者争取更多的股权以及一致行动人，取得了绝大多数股东支持的反收购自然便是代表公司最正当的权益了。”